新建+收購(gòu)雙輪驅(qū)動(dòng),公司產(chǎn)能快速擴(kuò)張公司目前擁有萬(wàn)年、玉山、瑞金和國(guó)興四大熟料生產(chǎn)基地,并于去年6月收購(gòu)錦溪水泥50%的股權(quán)以及今年1月收購(gòu)福清市華盛水泥90%的股權(quán)。在如今新建生產(chǎn)線難批,收購(gòu)日益困難的情況下,我們預(yù)計(jì)公司10-11年的權(quán)益產(chǎn)能分別為1020萬(wàn)噸、1170萬(wàn)噸,09-11年產(chǎn)能復(fù)合增速達(dá)25.8%,公司是目前行業(yè)少有的未來(lái)產(chǎn)能仍保持高速增長(zhǎng)的公司。同時(shí)公司有望采取收購(gòu)合資公司股權(quán)或加大對(duì)福建市場(chǎng)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的收購(gòu)來(lái)進(jìn)一步做強(qiáng)做大。
公司所處區(qū)域供需將明顯改善目前公司主要以江西、福建市場(chǎng)為主,其中江西市場(chǎng)銷售占比約70%。供給方面,江西省10年的新增產(chǎn)能在1000萬(wàn)噸左右,落后產(chǎn)能淘汰將在400 萬(wàn)噸左右,11年新增產(chǎn)能為0。需求方面,江西省內(nèi)今年要施行行政村100%通水泥路工程;省內(nèi)有約27條高速公路在建,總投資1050億,年投資217.52億元,預(yù)計(jì)今年要確保建成鷹瑞高速公路等6個(gè)項(xiàng)目,使全省高速公路通車?yán)锍踢_(dá)到3088公里,2012年超過(guò)4000公里,2015年超過(guò)4800公里;鐵路方面,2012年前,江西將重點(diǎn)建設(shè)16個(gè)干線項(xiàng)目,建成4個(gè)重點(diǎn)專用線項(xiàng)目。同時(shí)考慮到鄱陽(yáng)湖生態(tài)經(jīng)濟(jì)區(qū)建設(shè)將帶動(dòng)的基建、環(huán)保建設(shè)等,以及江西城鎮(zhèn)化水平相對(duì)較低,我們認(rèn)為江西省的供需情況從今年起將明顯改善。公司的另一個(gè)市場(chǎng)福建與江西比較相似,也存在著基礎(chǔ)建設(shè)較差,以及海西建設(shè)促進(jìn)的影響。
區(qū)域漲價(jià)潮較以往來(lái)得更早些據(jù)我們統(tǒng)計(jì),1~2月份,全國(guó)水泥均價(jià)為347.75元/噸,較去年同期高3.19元/噸;且從今年3月份第一周的水泥價(jià)格情況來(lái)看,由于水泥需求旺盛等原因,江西部分區(qū)域水泥價(jià)格出現(xiàn)了較大幅度的上漲,贛州區(qū)域上漲幅度為10-15元,明顯強(qiáng)于以往,而以往這個(gè)時(shí)候水泥價(jià)格多以小幅下調(diào)為主,總體來(lái)看我們認(rèn)為公司今年的水泥價(jià)格基數(shù)較高,將較去年堅(jiān)挺,保守預(yù)計(jì)今明兩年公司各區(qū)域市場(chǎng)水泥均價(jià)分別保持5%、2%的增長(zhǎng)。同時(shí)隨著氣溫的轉(zhuǎn)暖,公司目前正策劃著新一輪的提價(jià)。
無(wú)煙煤和余熱發(fā)電項(xiàng)目的普及將使公司毛利向行業(yè)平均水平靠攏,公司盈利拐點(diǎn)將現(xiàn)公司單位成本中,煤電占比接近75%,但隨著公司技改,今后在煤炭方面將主要采用本地?zé)o煙煤為主,其將有效降低公司成本,預(yù)計(jì)10年全公司50%-55%的生產(chǎn)線有望采用本地?zé)o煙煤,僅煤炭方面噸熟料有望節(jié)約成本7.5-8.5元;余熱發(fā)電方面,公司目前有6條余熱發(fā)電項(xiàng)目在運(yùn)行,總?cè)萘?6.5MW,今年還有兩條余熱發(fā)電機(jī)組在建,合計(jì)18MW容量,按噸熟料發(fā)電30度,9MW生產(chǎn)線年發(fā)電5500-6000萬(wàn)度,今年公司余熱發(fā)電有望減少約1.59億的電費(fèi)?？傮w來(lái)看,我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期煤炭的價(jià)格大幅上漲的概率不大,無(wú)煙煤的使用和余熱發(fā)電項(xiàng)目的普及將有效提高公司毛利水平,公司毛利向行業(yè)平均水平靠攏是趨勢(shì)。未來(lái)3年公司將呈現(xiàn)價(jià)量齊升的格局,業(yè)績(jī)拐點(diǎn)將現(xiàn)。
建材下鄉(xiāng)將對(duì)公司產(chǎn)生明顯正向影響公司產(chǎn)品主要以農(nóng)村市場(chǎng)為主,農(nóng)村銷售占比約為60-65%;鐵、公、橋梁等占比30-35%,房地產(chǎn)占比很少。雖然我們目前還無(wú)法確定建材下鄉(xiāng)具體政策如何,但不容置疑建材下鄉(xiāng)的實(shí)施將明顯拉動(dòng)農(nóng)村新建住房等對(duì)水泥的需求,將對(duì)水泥行業(yè)形成重大利好。從農(nóng)民收入和城鎮(zhèn)化水平來(lái)看,江西省等中部城市作為建材下鄉(xiāng)第一批試點(diǎn)區(qū)域的概率很大。公司在江西農(nóng)村擁有完善的渠道,且“萬(wàn)年青”牌子具有較大的影響力,其未來(lái)將明顯受益建材下鄉(xiāng)。
維持公司“買入”評(píng)級(jí),6-12個(gè)月目標(biāo)價(jià)11.8元我們假設(shè)今明兩年公司各區(qū)域市場(chǎng)水泥均價(jià)分別保持5%、2%的增長(zhǎng),2009-2011年水泥銷量分別為820、1020、1170萬(wàn)噸,保守估計(jì)公司09-11 年每股收益為0.19 元, 0.49 元和0.59 元。按照3 月19 日的收盤價(jià)9.57元來(lái)看,對(duì)應(yīng)09-11 年的市盈率分別為50.94、19.58和16.12倍,基本與行業(yè)平均水平相當(dāng)。但考慮到公司業(yè)績(jī)改善明顯和未來(lái)良好的成長(zhǎng)性;建材下鄉(xiāng)、海西建設(shè)等也有望給公司帶來(lái)超預(yù)期的收益以及公司較低的噸水泥市值(10年噸水泥市值約372元,11年約324元,遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平),雖然自我們推薦以來(lái)公司漲幅較大,但我們?nèi)钥春霉镜那熬?維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn):公司所處區(qū)域需求的釋放低于預(yù)期;煤炭?jī)r(jià)格的大幅波動(dòng);天氣因素等。