??? 由于水泥在建材行業占比最大,水泥下游需求去向房地產占 1/3,具備一定的代表性,我們重點分析保障性住房對于水泥行業的影響。

自4月中旬國家出臺房地產行業的嚴厲調控政策以來,包括水泥在類的周期類股票估值出現快速下沉,從近期的估值水平來看,以海螺、冀東為代表的水泥公司按照2010年估值大約在11~13倍估值區間,部分區域由于產能壓力凸現,估值已經跌至10倍以下。

上述動態PE估值水平已經在歷史底部,而且從產業資本最為關注的噸EV角度出發,以冀東、華新為代表的水泥企業噸EV也低于目前水泥行業的新建成本或購并其他企業的成本。

另外,還是需要重新一個我們對于 2010 年水泥行業EPS的觀點,盡管我們多次提到:2010 年水泥行業EPS下調的概率很小,因為需求面受去年基建項目和下半年房地產新開工項目的延續性和時滯影響因素,今年的水泥消費仍將處于非常高的水平,我們維持2010 年年度策略報告的觀點,全年需求增速為11.5%~13.8%,而從前4 月份的增速來看,達到18.9%,顯然,我們前期預測目前來看是有足夠安全邊際的,而結合供給面的產能投放進度,我們認為今年下調EPS 的可能性很小(一季度,尤其4 月份海螺、冀東等主要企業4 月份的經營情況已經證明這點)。

描述這些只是說明:水泥行業的估值已經比較安全,這個估值水平已經隱含了對今年下半年或者明年,尤其是房地產新開工非常悲觀的預期,但是這個估值水平在行業供給面或者需求面未出現新的預期的時候,估值進攻性不強,即使有EPS,也就是難有獲得相對收益的機會,這是我們在前一份月報中的觀點――我們需要等待改變行業增量預期因素的出現。

而今天,保障性住房工作目標責任書的簽訂,至少讓我們認為:房地產新開工面積或許并不是特別悲觀,或將成為平抑未來商品房投資以及固定資產投資增速放緩,以及房價過高的戰略性方面的重要利器,而且“住房城鄉建設部將會同有關部門抓緊制定2010-2012 年保障性住房建設規劃(包括各類棚戶區建設、政策性住房建設),并在2010 年7 月底前向全社會公布。”還說明,這是一個相對中期的舉措。對于水泥行業具備基本面的影響,我們的測算如下:我們將保障性住房和棚戶區改造的面積謹慎假設為每套 60 平方米來做測算,則580 萬套相當于3.5 億平米的新開工量。如果今年全部開工,并在年底驗收的化,這塊將全部在2010 年形成水泥需求量。

如果按照簡單按照每平米施工面積消耗水泥在200 公斤計算,僅保障性住房這塊帶來的水泥需求量大約在7000 萬噸左右,這個數字相當于2009 年需求量的4.3%――很明顯這是一個市場重視不夠的需求增量,或者至少是一個市場沒有多大信心的增量。但經過簽訂責任書,并加入考核和問責內容,我們完全有理由相信,這個預期的可信度將大幅度提升。

在其他預期都維持不變的情況下,這塊新增的預期將帶來4.3%左右的增量,使2010 年水泥需求量可能超過接近我們前期預期的上限值,在目前處于估值底部的情況下,我們對水泥的策略由“估值安全,但進攻性不夠”調整為“估值安全且獲得相對收益的概率在加大”,具體標的方面,基于這個預期的變化,我們更加傾向于位于東部水泥,且估值足夠便宜的海螺水泥、冀東水泥(處于停牌狀態)、華新水泥、塔牌集團等公司,而對于新疆,我們還是維持4月份報告中的觀點,受地產影響小,而受國家政策的支持,未來景氣即使沒有其他變量的情況下,也將逐漸向上,是值得中期看好的區域。

另外,我們還十分關注的是:7 月底之前將公布保障性住房在2010~2012年的規劃,也就是這意味未來兩年這塊仍是一個重要增量。

而對于地產產業鏈上的另一類主流建材產品玻璃來說,按照玻璃消費面積與建筑面積之比為1:5 推算,且假定玻璃厚度為6mm 做測算,則帶來的需求量相當于2009 年產量的1.5%左右,對應的公司為南玻和金晶科技,如果未來雙層玻璃的使用比例增加,則拉動效果將相應提升。同樣,這些也將給石膏板行業(北新建材)、型材行業帶來一定需求增量。

需要強調是:我們是基于保障性住房可能帶來增量的確定性做出上述的分析和判斷的,認為估值短期有修復提升的必要,而對于2011 年建材需求目前尚存在不確定性,仍需要觀察影響固定資產的其他變量。