海螺水泥2014 年一季度實現營業(yè)收入126.3 億元,同比增長27.5%;歸屬于上市公司股東凈利潤24.7 億元,同比增長154.5%,每股收益0.47 元。
產量小幅增長,價格同比提高推動噸毛利擴張。我們預計公司一季度的水泥銷量同比增長3%左右,水泥價格同比高出50 元/噸,單位成本約為170 元/噸,同比提高10 元/噸左右,在產量僅小幅增長情況下,預計因產能增加攤銷的折舊等費用有所上升。噸毛利擴張40 元達到93 元/噸,毛利率提高10.6 個百分點至35.6%。
費用率下降,噸凈利大幅提高。銷量增幅較小,銷售和管理費用率分別下降1.2 和0.5 個百分點,債務規(guī)模減少帶動財務費用率下降1.2 個百分點,且絕對值下降28%;噸費用整體下降1 元。噸凈利同比提高31 元至52 元/噸,凈利潤率提高9.8 個百分點至19.6%.
經營現金流穩(wěn)步提高,擴大投資和償還債務。一季度經營現金凈流入30 億元,同比提高18%;公司擴大收購的資本開支,投資現金凈流出增加83%至21.8 億元;債務規(guī)模較期初小幅下降,凈負債率持平于19%,但較去年同期下降9 個百分點。
發(fā)展趨勢
加快收購和海外擴張,未來成長仍有空間。公司未來增長主要通過四個方面實現:1)在手項目加快建設,對應熟料1900 萬噸,水泥2100 萬噸;2)國內收購,1Q 已收購至少640 萬噸熟料和780萬噸水泥,超出預期;3)海外擴張:印尼規(guī)劃1000 萬噸,此外還有越南、緬甸等地;4)骨料:3-5 年產能規(guī)劃1 億噸,14 年新增4300 萬噸。我們預計14 年85 億元的資本支出有上調空間。
盈利預測調整
我們暫維持盈利預測,對應14/15 年每股收益2.25 元和2.36 元。
估值與建議
旺季壞比改善已兌現,價格高位企穩(wěn)。當前股價基本反映了供需改善和盈利增長的預期。市場的關注點將轉移至2H14 乃至2015需求的判斷上。當前地產先行指標趨勢下滑和穩(wěn)增長政策相互交織,當前股價海螺-A 對應14/15 年的P/E 為7.5x/7.2x,海螺-H 對應14/15 年P/E 為10.4x/9.9x,H 股溢價收斂至40%。我們認為目前經濟下行風險可控,穩(wěn)增長政策形成支撐,水泥仍是供給結構最優(yōu)的資本品標的,中長期維持“推薦”評級。
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