水泥行業(yè)2019年下半年利潤(rùn)可能逐漸回歸常態(tài)。我們認(rèn)為水泥行業(yè)在2019年下半年開始利潤(rùn)水平可能隨著供需兩端的同時(shí)惡化而從目前的歷史高位逐步回歸到良好但理性的水平。需求端而言,我們預(yù)計(jì)棚改貨幣化的暫停將對(duì)三四線城市的房地產(chǎn)造成較大下行壓力,而盡管補(bǔ)短板基調(diào)確定,由于去杠桿的執(zhí)行可能使得基建的復(fù)蘇放緩從而無法抵消地產(chǎn)需求的減弱。供給端而言,環(huán)保糾偏背景下多數(shù)地區(qū)錯(cuò)峰停窯盡管仍未放松但邊際改善空間已經(jīng)不大,且產(chǎn)能置換帶來的新增有效產(chǎn)能將于2019年底逐步釋放從而增加有效供給;
華東和華南是我們相對(duì)看好的市場(chǎng)。華東及華南房地產(chǎn)市場(chǎng)受棚改貨幣化刺激不大,且粵港澳大灣區(qū)的建設(shè)以及強(qiáng)勁的農(nóng)村需求將提振華南地區(qū)中期的水泥需求,因此我們認(rèn)為華東及華南需求能總體保持穩(wěn)定。供給端方面,華東地區(qū)由于安徽省十三五巨大的環(huán)保壓力以及江蘇的控煤計(jì)劃,環(huán)保力度在十三五內(nèi)可能還將有所加強(qiáng),而華南地區(qū)隨著海螺水泥收購(gòu)廣英水泥,集中度將進(jìn)一步提高,有利于當(dāng)?shù)馗玫膮f(xié)同并抵消新增產(chǎn)能影響。華中和西南地區(qū)盡管受棚改貨幣化影響大于華東華南,但受惠于國(guó)家十三五相關(guān)規(guī)劃基建需求仍然強(qiáng)勁,因此我們預(yù)計(jì)華中和西南價(jià)格和利潤(rùn)的下行幅度也相對(duì)可控;
紅獅水泥盈利能力將受影響,但流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較小。紅獅水泥是我國(guó)第八大水泥生產(chǎn)企業(yè),產(chǎn)能主要位于華東的浙江、福建,華中的湖南、江西以及西南的四川、貴州和云南。由于公司在其分布省份均非龍頭企業(yè)且大部分銷售通過經(jīng)銷商,因此噸毛利相較龍頭企業(yè)有一定差距,但也降低了銷售及管理費(fèi)用率和盈利的波動(dòng)性。由于公司大部分產(chǎn)能位于形勢(shì)相對(duì)較好的華東、華中及西南且2018年水泥價(jià)格盈利大概率創(chuàng)下歷史新高,我們認(rèn)為公司2019年的水泥業(yè)務(wù)盈利仍將優(yōu)于2017年。同時(shí)考慮到公司混凝土業(yè)務(wù)將部分對(duì)沖水泥業(yè)務(wù)的下行風(fēng)險(xiǎn)并且環(huán)保業(yè)務(wù)發(fā)展良好,我們認(rèn)為公司2019年盈利下行幅度可控。截止2018年三季度,公司有息負(fù)債92.3億元,凈負(fù)債率22.7%,因此我們認(rèn)為公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較小;
投資建議:我們認(rèn)為盡管水泥行業(yè)2019年下半年存在下行風(fēng)險(xiǎn),但公司盈利波動(dòng)幅度總體可控,且由于負(fù)債率低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較小,對(duì)于公司債券總體而言無需悲觀。
風(fēng)險(xiǎn)提示:固定資產(chǎn)投資大幅下滑,錯(cuò)峰生產(chǎn)不及預(yù)期,原材料價(jià)格大幅上漲。